他们需要向投资者证明利益冲突不会影响他们的评级质量。

美国纽交所有2300家挂牌公司，然后是纳斯达克，有2500个，再往下是OTCBB和粉单市场，大致将近1万家挂牌公司，再往下是一个灰色市场，也有上万个挂牌公司，尽管在这些市场上挂牌的公司与交易所上市的公司无法同日而语，但它服务于低层次企业，与其他高层次的市场实现了很好的分化。九十年代末期我们在华尔街工作的时候，每天早上第一件事就是在彭博上搜索与中国有关的消息，一看没几条，跟昨天的基本一样，而今天，《华尔街日报》每天关于中国的消息都是铺天盖地。

而从中长期来看，欧洲真正的、最大的问题是全球化时代的竞争力衰退。[ 注41 ] 根据浙江省统计局提供的数字，截至2012年底，浙江全省销售额过亿的企业共9710家。这句话的意思大概是，最好的政府，就是老百姓大概知道有这么一个政府，次之的就是老百姓天天表扬这个政府，再次的就是老百姓害怕这个政府，最差的就是大家天天说这个政府不行。中国的债券市场总体来说是比较落后的，我们把银行间市场、发改委的企业债市场和交易所债券市场都加在一起，勉强排到全球第四，绝对数远低于排在第一位的美国和第二位的日本，纯粹的公司债规模就更小了，所以债券市场的发展需要加快。第二张图片上是卡梅伦和默克尔在对话，卡梅伦的心情很矛盾，一方面他应该庆幸他的前任的前任做了一个英明的决断，英国没有加入欧元区，另一方面他仍然面临一个非常艰难的决策，英国要不要退出欧盟，而如果英国退出欧盟，欧洲的一体化进程将再遭重创。

处在重工业化阶段的今天的中国，也应该擅用资本的力量，用并购的手段整合盘活中国经济的存量，使之上一个新的台阶，加速完成中国的重工业化进程，这也是经济转型的必然要求。印度社会还有一个突出的特点，那就是社会心态比较平和。造成金融危机的又一个因素是投资者、监管者、金融机构、借款人和政客们谨慎义务的大幅缺失。

六、不应追寻的改革之路有些人认为信用评级机构的问题来源是SEC将他们自己的责任转嫁到了私人公司身上。根据Langhor 和Langhor的观点：政府或监管主体会扭曲市场中自然的供求关系，但是供求关系不会因非许可机制下选择特定机构的利率并用于监管而扭曲。这将会将履行谨慎义务的责任转移到个人或机构投资者上。而这样的保护措施通过鼓励评级在招股说明书中的使用，实际上可以增加投资者所获得的信息量和质量。

这一切将会带来更为准确的信用风险分析。总体而言，在信用评级机构方面，the Dodd-Frank Act功过皆有。

鉴于彻底的放开市场可能在政策上并不完全可行，或者决策者认为还是应当保留一定的资本控制来防止系统性的银行挤兑，监管部门目前应当严肃考虑尽快废除对于NRSRO评级的监管依赖。法律还确保了不论是SEC还是政府都不能对评级的内容、过程和方法进行管制，并且防止NRSRO成员机构因利益冲突而影响评级的客观性，或者根据发行商购买NRSRO其他服务的情况来确定评级的高低。因为评级机构在这个制度下比之前有更大的市场支配力，发行商会意识到现在的竞争威胁减弱了，而评级机构尽可能做出准确评级的动力也更小了，如此这般，他们也似乎没有太大的理由仅仅提供高质量的产品。如果情况果真如此，那么还是存在一定的竞争威胁能使得评级机构保证风险评估模型的质量，但这还是要取决于获得高质量的评级和获得政策优惠间的得失权衡。

第三点也是最后一点，它明确了在1934证券法21E节（Section 21E of the 1934 Securities Act）下信用评级机构要对预期报告中的虚假陈述承担法律责任。在某种意义上，这一缺失是由于市场参与者认为评级机构可以代其行使谨慎义务而造成的。部分由监管壁垒造成的缺乏竞争性的市场，与评级在市场参与者中的强制性使用一同导致了信用评级市场的运转混乱。指定许可制度对于市场总体来说，较之许可制和开源制，会带来更多的评级欺骗，更大的利益冲突和更小的提升信息价值的意愿。

投资者也就会主动寻找更具价值的信用风险信息来源。这一认识促使了金融系统中产生极高的杠杆率和过度的资产集中度。

如果信用风险分析师为了利益冲突而做出了欺骗性的评级，如果投资者对于这个明确的利益冲突问题感到不舒服，或者如果投资者索性对于分析的信息价值完全丧失了信心，对于依赖发行人支付的信用评级的需求却并不必然会减少，因为投资者既重视风险分析的质量也在意从指定的评级机构处得到高评级。如果不做出改变，他们可能会将市场拱手相赠于竞争对手。

评级机构可能可以侥幸地从事更多的欺骗行为，因为整个市场的竞争度降低了。而仅仅从特定的机构获得高评级会使得他们有资格享受政府的政策优惠。如果评级机构要对自己的评级或是评级方法担负责任，另一个可能存在的隐患是，为了保护它们自己，机构可能会采取一种普通正常人（reasonable-man，法律术语）的方法。将自己的预测建立在公众的认知，甚至是政府部门对于主要经济变量的预测上，会为评级提供免受责任追究的一定保障。为了能向一个有效的、竞争性的评级市场发展，评级的使用者，尤其是投资者，必须能够自由地拒绝使用评级。在没有特定监管优惠规定的条件下，投资者将会根据公司声誉而非通过如同NRSRO一般的外部指定的方式来寻求信用风险分析和专业建议。

既然投资者是信用风险信息的首要需求者，金融创新将可能寻找新的方法和技术来迎合投资者的需求。专家们对于经济拐点预测的历史记录并不优良，他们也的确没有预测出房产价格的下跌。

最终，无论是纳税人还是金融市场参与者都会从一个竞争压力更大的评级市场中受益。比方说，如果有机构用了政府对于房价的预测在其抵押贷款违约模型，那么似乎法院会认为这样的预测是正常合理的，毕竟这些预测是监管者制定各项规则的依据。

然而，如果欺骗、利益冲突或者低信息价值的代价以任何形式叠加超过了政策所能带来的利益，那么投资者将不再需要信用评级。减弱评级机构在金融监管中的核心地位将势必造成市场其他参与者履行谨慎义务的成本上升，但同时这会大大增加市场参与者进行金融风险控制的质量和数量。

投资者也更有可能会信任那些独立于金融产品承销商的信用风险分析（也就是投资者支付模式，而非发行商支付模式）。与在开源制下投资者最关心分析的质量，在许可制下投资者关心评级质量和得到高评级不同，投资者处于指定许可制下要关注三个方面的问题：风险分析的质量，获得高评级，以及仅仅从指定的机构处获得高评级。如果那些提供信用评级的机构认为他们可以直接通过向发行商兜售评级来获利，那么他们需要向投资者证明利益冲突问题不会影响他们的评级。对于抵押支持债券存续期间房价的预测可以是其中的一个例子。

只要信用风险分析师能将欺骗、利益冲突和低信息价值所带来的损失控制在投资者可以从政策优惠中攫取的利益之下，那么这样的商业模式就似乎还能继续生存。Dodd-Frank法中939A节（Section 939A of Dodd-Frank）要求所有政府机构重新检查现有的监管规制，并提出能够替代的信用风险评估标准。

并非所有Dodd-Frank法案中关于信用评级的条款都是一无是处且有误导性的。也有一种可能，声誉和关系网络对于这个市场的影响会创造出这样的一个环境——只有少数的一些信评级够可以存在。

进而，发行商也就没有动机为投资者的需求向评级机构购买评级了。增强董事会独立性的要求是对先前公司治理改革的一种重复。

法案的933节（Section 933）从三个方面增加了评级机构潜在的法律义务。因为投资者关心违约概率和投资回报率，他们将会履行他们对于投资风险的谨慎义务。但要求SEC对于信用风险进行估值并不能解决虚高和被动需求造成的问题。因而，评级上的欺骗行为所带来的综合影响要取决于欺骗的负面影响和政策优惠所带来的有利价值间的比较。

SEC只提到了四位支持取消NRSRO的评议人，其中提到了University of San Diego 法学院教授Frank Partnoy和NYU Stern商学院的Lawrence J. White。然而，采用共识性的观点会在很大程度上削弱评级所提供的信息价值。

（二）许可制在许可制之下，政府将会明文规定信用风险分析会被用于要求或者鼓励投资者购买高质量的金融产品上。而伴随着信用评级准确性的提高，证券发行商将会提供质量更高的投资产品。

如果信用风险分析师为了利益冲突而做出了欺骗性的评级，如果投资者对于这个明确的利益冲突问题感到不舒服，或者如果投资者索性对于分析的信息价值完全丧失了信心，对于依赖发行人支付的信用评级的需求却并不必然会减少，因为投资人同时在意高评级本身和评级的质量。假设信用评级机构首先还是将评级卖给投资者。